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EL ENFOQUE DE DINERO ENDÓGENO

Y TASA DE INTERÉS EXÓGENA

REFLEXIONES SOBRE LA CONVERTIBILIDAD Y

LA POS-CONVERTIBILIDAD ARGENTINA

Autor:

Juan Matías De Lucchi

Documento de Trabajo Nº 44 – Junio de 2012

DIRECTOR

GUILLERMO WIERZBA

DIRECTOR

GUILLERMO WIERZBA

INVESTIGADORES

FABIÁN AMICO

JUAN MATÍAS DE LUCCHI

JORGE GAGGERO

ROMINA KUPELIAN

RODRIGO LÓPEZ

PABLO MARESO

MARÍA SOL RIVAS

MARÍA ANDREA URTURI

MARÍA AGUSTINA ZELADA

INVESTIGADORES INVITADOS

ENRIQUE ARCEO

CLAUDIO CASPARRINO

JUAN CUATTROMO

NORBERTO CROVETTO

ALEJANDRO FIORITO

GUILLERMO HANG

JORGE MARCHINI

PRISCILA RAMOS

DARIO ROSSIGNOLO

ARIANA SACROISKY

LEANDRO SERINO

FERNANDO TOLEDO

CONSEJO ACADÉMICO

CECILIA CARMEN FERNANDEZ BUGNA

ROBERTO FRENKEL

ALFREDO GARCÍA

ROBERTO RIGHI

as opiniones vertidas en el trabajo no necesariamente coinciden con las de las entidades patrocinantes del Centro.

Para comentarios, favor dirigirse a: informacion@cefid-ar.org.ar

INDICE

1.) INTRODUCCIÓN

2.) LA TEORIA CONVENCIONAL Y EL DEBATE POST-KEYNESIANO

2.1.) ENFOQUE DE DINERO EXÓGENO

2.1.1.) EL CASO DE KEYNES EN LA TEORÍA GENERAL

2.2.) DINERO ENDÓGENO PARA ECONOMÍA CERRADA

2.2.1) ¿MULTIPLICADOR MONETARIO O DIVISOR DE CRÉDITO?

2.2.2.) EL DEBATE POST-KEYNESIANO

2.2.2.1) EL ESTRUCTURALISMO POST-KEYNESIANO

2.2.2.2) EL HORIZONTALISMO POST-KEYNESIANO

2.2.3.) REFLEXIONES SOBRE EL DEBATE POST-KEYNESIANO Y EL ENFOQUE SRAFFIANO DE LA TASA DE

INTERÉS EXÓGENA.

2.2.4.) RACIONAMIENTO DE CRÉDITO

2.2.5.) SOBRE LAS “CURVAS” MARGINALISTAS

2.2.6.) ¿ENFOQUE ORTODOXO DE DINERO ENDÓGENO?

2.3.) DINERO ENDÓGENO PARA ECONOMÍA ABIERTA

2.3.1) DINERO “ENDÓGENO” EN EL MODELO MUNDELL FLEMING

2.3.2.) LOS MECANISMOS DE COMPENSACIÓN ENDÓGENOS

3.) REFLEXIONES SOBRE LA CONVERTIBILIDAD Y LA POST-CONVERTIBILIDAD

ARGENTINA

3.1.) CONVERTIBILIDAD (1991-2001)

3.1.1.) LA VISIÓN DOMINANTE SOBRE EL FUNCIONAMIENTO DE LA CONVERTIBILIDAD

3.1.2.) UNA VISIÓN ALTERNATIVA SOBRE EL FUNCIONAMIENTO DE LA CONVERTIBILIDAD

3.2.) POST-CONVERTIBILIDAD (2002-ACTUALIDAD)

3.2.1.) MERCADO DE LIQUIDEZ EN LA POST-CONVERTIBILIDAD

3.2.2) SOBRE LAS METAS CUANTITATIVAS DEL BCRA

3.2.3). SOBRE LA NUEVA CARTA ORGÁNICA DEL BCRA

4.) CONSIDERACIONES FINALES

BIBLIOGRAFÍA

1.) INTRODUCCIÓN1 El objetivo del presente trabajo será desarrollar el Enfoque de Dinero Endógeno y Tasa de Interés Exógena de tradición post-keynesiana (horizontalista) y sraffiana que parte del Principio de la Demanda Efectiva de tradición keynesiana y kaleckiana, para finalmente realizar algunas reflexiones sobre la historia monetaria reciente de la Argentina. Asimismo, más allá de la importancia intrínseca que despierta el enfoque teórico a desarrollar y su evaluación empírica, creo que este trabajo puede adquirir un valor adicional si percibimos la trascendencia que aún hoy tiene el enfoque monetarista en determinados círculos académicos, políticos y periodistas argentinos.

La teoría monetaria convencional, tanto en sus versiones ortodoxas como heterodoxas, aborda la cantidad de dinero como un stock exógeno controlado por el banco central. Particularmente se focaliza en la base monetaria, pero al asumir un multiplicador monetario estable concluye que la totalidad de los medios de pagos corrientes están controlados directa e indirectamente por el banco central.

No obstante, para el caso de una economía abierta con movilidad de capital y tipo de cambio fijo, la teoría convencional concluye que la cantidad de dinero se torna “endógena” determinada por la variación de las reservas internacionales, esto es, determinada por la balanza de pagos. De esta forma, el modelo de Mundell Fleming se ha transformado en el marco teórico dominante para el análisis de economías abiertas con regímenes cambiarios de estas características.





En este trabajo se analizarán los problemas teóricos y empíricos que presenta este enfoque convencional, tanto para economías cerradas como abiertas, ya que, como veremos, la endogenia a la que hace referencia el modelo Mundell Fleming es un concepto incompatible con el enfoque de dinero endógeno heterodoxo. No obstante, debemos remarcar que el concepto de dinero endógeno no es una propiedad exclusiva de la heterodoxia económica. En primer lugar, porque parte de la literatura heterodoxa comparte con la ortodoxia el concepto de dinero exógeno, siendo el modelo utilizado por Keynes (1936) en la Teoría General el caso más paradigmático.

En segundo lugar, porque la teoría neoclásica moderna, más conocida como el “Nuevo Consenso”, ha reformulado con mucho pragmatismo viejos presupuestos visualizando la tasa básica de interés como una variable exógena e instrumento de política Este trabajo está basado en mi tesis de maestria, “A abordagem da Moeda Endógena, Conversibilidade e PósConversibilidade argentina (1991-2010)” (De Lucchi, 2011), orientada por Franklin Serrano y Ricardo Summa en la Universidade Federal do Rio de Janeiro. Además, quisiera agradecer los comentarios de Matías Vernengo, Gustavo Murga, Emiliano Libman y Mauro Alessandro para el cierre de este trabajo.

monetaria, y consecuentemente, la cantidad de dinero como variable endógena (Blinder, 1997; Taylor, 1999; Romer, 2000).

Naturalmente, esta última reformulación hacia el interior de la teoría neoclásica no ha sido un desarrollo teórico genuino, como el enfoque heterodoxo de dinero endógeno, sino más bien de una respuesta pragmática a los problemas cotidianos de los bancos centrales. Con el advenimiento de las innovaciones financieras a partir de los años 80, los bancos centrales afrontaron grandes dificultades para controlar los agregados monetarios por sus crecientes volatilidades. De esta manera, la política monetaria basada en metas cuantitativas de dinero recomendada por el viejo monetarismo quedó en el olvido.

Sin embargo, no significa que el Nuevo Consenso carezca de fundamentos teóricos.

La teoría de los fondos prestables wickselliana ha sido el marco teórico en el que se ha apoyado tal reformulación. Si bien es cierto que para esta teoría la cantidad de dinero es una variable endógena y la tasa monetaria de interés una variable exógena determinada por el sistema bancario o por el banco central, el Nuevo Consenso concluye en la misma dirección que la teoría cuantitativa del dinero, esto es, la determinación del nivel de precios por la cantidad de dinero-crédito. A pesar de las diferencias en torno al dinero (exógeno para la teoría cuantitativista y endógeno para la teoría wickselliana) ambas coinciden en el supuesto de la existencia de una tasa natural de interés. En el caso de la teoría wickselliana (y por ende, de la moderna teoría neoclásica del Nuevo Consenso) una fijación de la tasa monetaria de interés por debajo (encima) de la tasa natural causará un aumento (caída) persistente del nivel de precios.

De esta manera, a pesar de los avances del Nuevo Consenso al asumir que el dinero es endógeno y la tasa monetaria de interés es exógena, el dinero continúa siendo neutral en el largo plazo para ser coherente con el núcleo de la economía neoclásica.2 El enfoque de dinero endógeno heterodoxo se remite a fundamentos opuestos a la teoría neoclásica. No hay neutralidad del dinero en el largo plazo, ni tasa natural de interés y ni producto potencial exógeno. El producto potencial se ajusta al nivel de la demanda efectiva a una dada tasa monetaria de interés exógena. Asimismo, es la cantidad de dinero que se ajusta al nivel de precios, y no al revés. Por último, no Debe recordase que para la teoría wickeslliana propiamente dicha el dinero es neutro incluso en el corto plazo, pues los precios son completamente flexibles.

habiendo plena utilización de los recursos, esto es, con desempleo y con subutilización de la capacidad instalada, no hay motivos para inflación de demanda.3 No obstante, lo que define al enfoque del dinero endógeno es un mecanismo bastante simple: los bancos comerciales pueden crear dinero independientemente de la autoridad monetaria. Cuando un banco otorga un préstamo a un cliente, automáticamente abre un depósito a la vista a su favor. A través de un ejercicio de balances contables los bancos crean simultáneamente un pasivo a través de un activo, pero con la causalidad de los activos para los pasivos. Como los bancos primero otorgan créditos y luego ajustan sus reservas a los requerimientos de encajes compulsivos (o al nivel de reservas bancarias deseadas por el banco) captando liquidez del mercado interbancario, de la “ventanilla” de descuento o simplemente cubriéndose con sus propios excesos de reservas si los tiene, queda claro que el sistema bancario crea poder de compra simplemente “de la nada” (Possas, 1999ª, p.

26)4 Claro que, intuitivamente pareciera una afirmación un tanto extrema, pero, efectivamente, para el agregado del sistema bancario el stock de crédito se crea simplemente a partir del comportamiento acomodaticio del conjunto de los bancos a la demanda solvente de créditos sin el requisito de la existencia previa de “fondos prestables”. En última instancia, es el banco central quien se acomoda a una dada tasa de interés a la demanda de reservas del sistema bancario.

Naturalmente, para la firma bancaria individual el proceso puede ser más complejo. Un banco puede otorgar un crédito y simultáneamente abrir un depósito pero nada garantiza que el depositante no retire su dinero para depositarlo en otro banco. Este simple ejemplo ilustra las causas que motivan a los bancos a realizar cotidianamente tareas de administración de liquidez, activos y pasivos, aún formando parte de un sistema garantizado por un banco central acomodaticio.

Un banco no es un mero intermediario financiero que direcciona el “ahorro” o los “fondos prestables” del acreedor al deudor. Desde la tradición keynesiano-kaleckiana sabemos que no es el ahorro que determina la inversión, sino a la inversa, pues la inversión no precisa de ahorro previo alguno. Para el principio de la demanda efectiva Aún operando un acelerador flexible de la inversión y sin plena utilización de los recursos sólo cabrían presiones inflacionarias por excesos de demanda (“cuellos de botella”) si el crecimiento del gasto autónomo fuese lo suficientemente “alto” como para que el producto no logre ajustarse a tiempo. Es un caso de rara evidencia empírica, pero en todo caso, sería un problema transitorio y no permanente.

Según Possas (1999ª):

“… lo que financia la inversión es el crédito, este sí, un stock – de poder de compra, creado ex nihilo por el sistema bancario – que precede lógica y temporalmente a la inversión” (Possas, 1999ª, p. 26) el ahorro es un simple resultado (residuo) irrelevante como concepto macroeconómico.

En todo caso, la inversión necesita de un flujo de crédito previo que nada tiene que ver con la idea convencional de “ahorro” ni con la idea de “fondos prestables” sino, tiene que ver con la decisión bancaria de extender líneas de créditos a partir de decisiones administrativas sobre sus balances contables. Parafraseando a Kalecki, en realidad, los capitalistas ganan lo que los banqueros financian, y los trabajadores gastan lo que ganan más lo que los banqueros también financian (Serrano, 2008).

El enfoque teórico desarrollado en este trabajo pretende ser una herramienta de aplicación para cualquier economía monetaria de producción. Después de todo, una teoría inaplicable carece de toda cientificidad. Por tales motivos, se realizarán algunas reflexiones sobre el funcionamiento de la Convertibilidad argentina y algunos comentarios sobre la política monetaria de la post-Convertibilidad a la luz del enfoque del dinero endógeno y la tasa de interés exógena.

A simple vista parecieran dos regímenes monetarios completamente diferentes, y efectivamente lo son. Además, la diferencia no sólo respecta a los regímenes monetarios sino también a los procesos históricos en los cuales se enmarcan. Sin embargo, para los objetivos del trabajo podemos encontrar algunas características comunes que nos sirven para invalidar el modelo Mundell Fleming.



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