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«Esquema de Metas de Inflación en Economías Emergentes José De Gregorio N.° 18 - Octubre 2006 ECONOMIC POLICY PAPERS CENTRAL BANK OF CHILE BANCO ...»

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Estas intervenciones se justifican en respuesta a movimientos del tipo de cambio importantes y que no responden a sus fundamentos, en la medida en que no impliquen desviar el curso de la política monetaria de forma indeseada. En el caso de Chile, cuando la el sistema cambiario de convertibilidad de Argentina entró en crisis a mediados del año 2001, el tipo de cambio chileno se depreció aceleradamente sin que hubiera razones fundamentales. Nuestras relaciones comerciales y financieras no justificaban dicho movimiento, y tampoco lo hacían nuestras condiciones macroeconómicas. Esto ocurrió, además, en un momento en que había exceso de capacidad y las presiones inflacionarias subyacentes estaban muy por debajo de la meta.

Sin embargo, el aumento del tipo de cambio podría haber terminado induciendo un alza de tasas de interés cuando, desde el punto de vista de la actividad, la economía tenía espacio para crecer. En consecuencia, se decidió intervenir por un período limitado y con montos máximos predeterminados. El propósito de esta intervención fue detectar si había o no un movimiento especulativo no justificado por los fundamentos. De ser efectiva la intervención, se acabaría la burbuja y el tipo de cambio se ajustaría a sus valores de equilibrio. De no ser efectiva, el costo sería acotado, y las circunstancias justificaban tomar una decisión que ciertamente envolvía riesgos. Con posterioridad a la intervención, la tranquilidad cambiaria retornó, y esto permitió iniciar un proceso de reducción de tasas de interés que se había postergado precisamente por las turbulencias regionales. 5 Hay que agregar que además en el período de intervención ocurrieron los El retraso de la rebaja de tasas, plenamente justificado por la turbulencia regional y cambiaria, quedó en evidencia debido a que dos años después la inflación estaba debajo del rango meta. El no haber intervenido podría haber retrasado aun más esta reducción de tasas.

ataques a las Torres Gemelas de septiembre del 2001, los que agregaron volatilidad adicional a los mercados emergentes.

Las turbulencias en los mercados resurgieron, previas a las elecciones presidenciales en Brasil del año 2002, e indujeron otro período acotado de intervención, aunque sus efectos fueron menos evidentes que los de la primera vez y probablemente la intervención fue menos efectiva. 6 En este sentido, se puede pensar que el régimen de tipo de cambio flexible se ha ido perfeccionando con el tiempo y haciéndose menos vulnerable a turbulencias que no deberían impactar en los fundamentos. Por otra parte, el usar repetidamente el mecanismo de intervención puede quitar credibilidad al esquema cambiario y generar especulación contra el banco central.

Por último, quiero referirme al objetivo de tener un “tipo de cambio real competitivo” que promueva las exportaciones. Esta discusión es similar a la de la tasa natural de desempleo, es decir, los determinantes fundamentales del tipo de cambio están fuera del ámbito de la política monetaria. Una vez que se decide tener una economía financieramente integrada con metas de inflación, es difícil tratar de manejar el tipo de cambio nominal, y menos el tipo de cambio real. Si se desea afectar el tipo de cambio real en niveles incoherentes con sus fundamentos, podemos terminar generando inflación, la que se encargará de apreciar el tipo de cambio real hacia su nivel de equilibrio. Defender el tipo de cambio para graduar una apreciación puede ser muy inconducente, porque estimula la entrada de capitales de corto plazo y presiones cambiarias adicionales.

Es cierto que hay países que han logrado controlar el tipo de cambio, en particular China y Costa Rica, pero la gran diferencia con Chile es su limitada movilidad de capitales. En la mayoría de las economías latinoamericanas, los altos grados de integración financiera hacen que incluso los controles de capitales sean de muy dudosa efectividad. Más aún, la opción de integrarse financieramente a la economía mundial trae beneficios significativos en materia de suavizar los shocks externos y proveer financiamiento a economías con escaso capital. Sin embargo, como muestra la evidencia, es necesario tener una estructura institucional sólida para beneficiarse de esta integración, de otro modo se puede poner a las economías pequeñas en una situación muy vulnerable (Prasad et al., 2004). La política monetaria no puede afectar el tipo de cambo real en el mediano o largo plazo, pero sí lo pueden hacer sus determinantes fundamentales: la apertura comercial, la productividad de la economía, la política fiscal, los activos internacionales netos y los términos de intercambio. Las tasas de interés provocan fluctuaciones del tipo de cambio, y una buena política monetaria debería permitir fluctuaciones estabilizadoras, coherentes con las funciones del tipo de cambio como absorbedor de shocks y como un precio clave que si se desajusta puede traer consecuencias costosas. De otro modo, la volatilidad se estará reflejando en el producto y el empleo, en las tasas de interés y en los precios de los activos.

Ver De Gregorio, Tokman y Valdés (2005) para una discusión adicional sobre la política cambiaria en el marco de metas de inflación y la experiencia chilena.

Referencias Céspedes, L. y R. Valdés (2006), “Autonomía de Bancos Centrales: la Experiencia Chilena”, Economía Chilena Vol. 9, No. 1, pp. 25-45.

De Gregorio, J. (2003), “El Banco Central y la Inflación”, Documento de Política Económica No. 5, Banco Central de Chile.

De Gregorio, J. (2006), “Metas de Inflación y el Objetivo de Pleno Empleo”, Documento de Trabajo No. 364, Banco Central de Chile.

De Gregorio, J., A. Tokman y R. Valdés (2005), “Tipo de Cambio Flexible con Metas de Inflación en Chile: Experiencia y Temas de Interés”, Documento de Política Económica No. 14, Banco Central de Chile.

FMI (2005), World Economic Outlook, Washington DC: Fondo Monetario Internacional, octubre.

Prasad, E., K. Rogoff, S.-J. Wei y K. Ayhan (2004), Effects on Financial Globalization on Developing Countries: Some Empirical Evidence, Occasional Paper No. 220, Washington DC: Fondo Monetario Internacional.



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